本文来源：时代商学院 作者：雷映
来源|时代投研
作者|雷映
编辑|郑少娜
编者按：广告铺天盖地，营收节节攀升，华润三九在医药界成功“出圈”，由一方的制药厂逆袭成为妇孺皆知的全国畅销药企，为此其也留下了高达51.24亿元商誉的“并购后遗症”，而今其仍野心勃勃，欲再拿下另一重大并购。
“感冒的时候你会想起谁？”“999感冒灵，暖暖的、很贴心。”凭借999感冒灵铺天盖地的广告语深入人心，华润三九（000999.SZ）连续多年稳坐OTC感冒药销量冠军宝座。
999感冒灵的产品运营充分体现了华润三九的核心经营理念之一，即通过大力营销塑造消费者对产品的品牌认知。而以持续的品牌收购推动业务规模增长和市场地位提升，则是该公司的另一个核心经营理念。
自去年斥资29.02亿元完成对昆药集团（600422.SH）28%的股权收购，并取得控股权后，今年11月29日，华润三九发布重大资产重组公告，拟以62.12亿元收购老牌中药企业天士力（600535.SH）28%的股权并控股天士力的交易正在有序进行。
上述交易背后，既包含了华润三九对“十四五”期间营收翻番目标的激进追逐，也体现了现任董事长邱华伟要带领华润三九争做行业头部企业的野心。
不过，上述收购事项若顺利完成，将是华润三九经营历史上最重磅的两笔收购。要知道，此前创始人赵新先治下的大举扩张曾令华润三九资不抵债，被迫重组，而今这艘大船将再次负重前行，历史会否重演？
一家小制药厂的开挂逆袭
1986年，感受到“深圳速度”背后的时代机遇，时任广州第一军医大学附属南方医院药局主任的赵新先毅然辞职，怀揣着自己参与研制的“三九胃泰”等三个药方，来到深圳笔架山创办了深圳南方制药厂，这便是华润三九的前身。
为了迅速建立知名度，赵新先邀请了著名演员李默然为三九胃泰做广告代言，开启了中国明星代言的先河。
在名人效应的加持下，“三九胃泰”销量大增。赵新先尝到品牌营销的甜头后，又陆续开创了在出租车灯箱上做广告、请名人做广告、在机场塔台做广告的先河，甚至第一个将中国企业的医药广告投到了美国纽约时代广场上，赵新先也被认定为医药品牌行业的领军人物。
1992年，沐浴在“南巡讲话”的改革春风下，赵新先在深圳南方制药厂的基础上成立了三九企业集团。1999年，三九企业集团的全资子公司三九医药股份有限公司顺利登陆深交所，股票简称“三九医药”，股票代码“000999”，均蕴含了三九之意。
上市当年，三九医药的营收达到14.76亿元、扣非归母净利润超2亿元，“999”商标被认定为“中国驰名商标”，商标品牌价值达到49.18亿元，位列全国医药品牌的第一。
然而，成也萧何败也萧何。
由于赵新先带领三九企业集团在收购兼并、业务多元化布局上步伐太过激进，三九企业集团严重资不抵债，不得不破产重组。2004年，三九医药迎来了经营历史上唯一一次亏损，该年扣非归母净利润为-7.57亿元。
2007年，华润集团作为战略投资者，收购了三九企业集团，三九医药股份有限公司更名为“华润三九医药股份有限公司”，股票简称变为“华润三九”。
此后，鲜少有人再关注赵新先的陈年往事，但华润三九的故事仍在继续。
商誉支撑下的投资幻象
品牌力是触达消费者心灵的敲门砖，然而品牌力却是无法迅速炮制的，既需要引人注目的事件推动，也需要在时间的长河中慢慢积累与沉淀。
在同行们尚未反应过来之前，通过创新性的营销手段，推动“999”品牌成为全国性医药龙头品牌，是赵新先留给华润三九的“方法论”。
加入华润集团之初，华润三九在发展战略上，选择以品牌OTC（非处方药）为核心业务，并通过对外并购企业、购买资产、自主开发等途径不断丰富产品种类。
在“十二五”计划里，华润三九以“成为中国OTC市场的引领者，中药处方药市场的创新者”为战略目标，而在“十三五”计划中，该公司的发展战略改为“成为中国‘自我诊疗引领者’和‘中药价值创造者’”。
为实现上述经营目标，“999”主品牌作为业务增长的基石，需要持续加大品牌力的塑造，同时通过持续外延并购构建“1+N”品牌矩阵，创造新的增长空间。
事实上，要想在两个五年计划中依次成为中国OTC市场的引领者和中国自我诊疗的引领者，光靠华润三九自有产品及品牌知名度的内生增长是远远不够的，而并购恰好成为推动这一目标实现的重要动力。
以皮肤领域为例，截至2011年底，华润三九已经拥有了皮炎湿疹类产品“999皮炎平”和抗真菌类产品“999优诺平”等，其中“999皮炎平”的市场份额在皮肤外用药领域位列前五。
2012年，华润三九以6亿元收购广东顺峰药业有限公司（下称“顺峰药业”）100%的股权。
彼时，顺峰药业是中国最大的外用药生产基地，且在抗真菌领域拥有“顺峰康王”之类的优势品种，但该公司股权分散，大股东兼董事长冯炳林仅持有16.20%的股权。冯炳林不顾其他股东引入大型企业合作的提议，通过设立商业公司独家经销顺峰药业产品，不料引发大、小股东之争，顺峰药业的业绩增长也陷入停滞甚至下滑，最终被整体出让。
虽然业绩增长停滞，但顺峰药业整体资产质量良好，且“顺峰”品牌形象深入人心、核心产品“顺峰康王”销售额曾名列皮肤外用药领域排名第六，一时引来马应龙（600993.SH）、太安堂（002433.SZ）、华润三九等多家上市公司的青睐，最终通过竞标花落华润三九。
通过收购顺峰药业，华润三九在皮肤外用药领域的市场份额与彼时排名第一的西安杨森不相上下。
时代投研梳理华润三九历年年报数据，统计以并购方式新增的并表企业数量发现，2011—2021年，华润三九先后收购了包括顺峰药业在内的28家企业，绝大多数为医药企业，按每年并购企业数量核算并购频率，为平均每年收购2.5家企业。
历年年报还显示，2011—2021年，华润三九用于以并购为主的对外投资资金累计为71.16亿元。
2010年末，华润三九的商誉资产为零。2021年末，该公司的商誉账面原值达44.89亿元，全部因2011—2021年期间的各项并购而产生，占该公司同期对外投资资金总额的比例为63.08%。
因院内门诊限用政策影响中药注射剂、抗生素的终端市场规模大幅萎缩，2019—2023年，华润三九分别对浙江众益制药有限公司、吉林省宏久和善堂人参有限公司、吉林三九金复康药业有限公司累计计提了3.47亿元、8550.51万元、4971.23万元的商誉减值损失。
不难发现，华润三九上述对外投资资金超六成在会计报表里计入商誉资产。截至2023年末，该公司部分计提商誉减值损失后的商誉账面净值尚有51.24亿元，超过当期的扣非归母净利润（27.11亿元）。一旦发生大额的商誉减值，华润三九有可能陷入经营亏损的困境。
无时不在的广告运营
华润三九现任董事长邱华伟曾于2023年接受焦点品牌咨询专访时表示，OTC行业目前碰到的最大挑战是品牌打造，华润三九一直深耕OTC领域，该领域自我诊疗、消费者自选的特点决定了OTC企业一定要和消费者沟通，品牌建设是一天也不能停的。
这一点，与老领导赵新先的创新营销理念一脉相承。从邱华伟的公开履历可见，早在1990年左右，23岁的邱华伟就成为了深圳南方制药厂（华润三九前身）的一名员工，彼时该制药厂成立仅5年。
从深圳南方制药厂经贸部的一名业务员做起，邱华伟入职短短三年后就当上了营销部副部长，自诩是一个把半辈子浸泡在华润三九的学生兵。
作为华润三九的老兵，邱华伟曾亲历了三九医药（华润三九前身）如何在赵新先领导下从高光走向至暗，也见证了华润三九在华润集团的管理体系下如何从至暗中一步步走出来。他历任华润三九副总经理、高级副总裁、总裁，并自2019年起，在年报中被称为华润三九负责人。
邱华伟强调，如果市场上只剩下三家OTC厂家在做广告，那一定有华润三九。
自我诊疗市场中，品牌是最重要的资源，而在品牌沟通方式上，华润三九一直在创新。
2013—2016年，华润三九通过冠名《爸爸去哪儿》《跟着贝尔去冒险》《极速挑战》等热门综艺，在《何以萧笙默》《虎妈猫爸》《欢乐颂》等热播电视剧中植入广告，并同步展开微博、微信线上及线下营销活动，在媒介碎片化的大背景下取得了理想的营销成果。
对此，雪球上一名网友如此评价：对华润三九的最初印象，就是它的产品广告全方位覆盖了我爱看的电视剧，剧前放的是它，剧中放的是它，收尾放的还是它。
随着内容产品视频化，2017年后，华润三九推出感恩节短片《总有人偷偷爱着你》实现过亿次转发和播放，并陆续推出“999今维多”“9 YONG BASIC”等贴近年轻消费者的品牌。
2019年，华润三九跨界推出“999三口红”，将创意元素注入品牌营销，获得了超10亿次曝光量和互联网各圈层大V的互动转发，品牌认知度得到有效提升。
2010—2019年，华润三九的销售费用从13.56亿元增长至65.50亿元，年复合增速达19.12%，高于该公司同期的营收年复合增速（14.45%），销售费用率则持续超30%，最高达48.17%。
不过，从其“十二五”“十三五”计划的经营目标完成情况看，华润三九的确在不断壮大。
年报显示，2020年，华润三九销售额过亿元的大单品达21个，营收规模接近140亿元，其中自我诊疗（CHC）业务收入达78.34亿元，并自2013年起多年蝉联中国非处方药协会颁布的OTC企业排名榜首。
至此，华润三九以家庭常见疾病治疗及健康管理为出发点，依托“999”主品牌及多个品牌矩阵，产品体系覆盖感冒、胃肠、皮肤、肝胆、儿科、骨科、妇科、膳食营养等多个品类，满足消费者从预防、保健、治疗等在内的全周期、多层次健康需求。
更为激进的扩张
2019年年报中，邱华伟以华润三九公司负责人的身份出现在大众视野。
也是在这份年报中，华润三九将发展战略变更为“成为中国‘大众医药健康产业的引领者’”，这一战略目标一直延续至今。
2021年，邱华伟走到聚光灯下，成为华润三九的董事长。该年年报中，华润三九首次提出“十四五”经营目标是要争做行业头部企业，营业收入翻番。
也就是说，华润三九的业务规模相较于其2020年的营收规模翻一倍，在2025年的营收要达到270亿元及以上。
在过去的“十二五”“十三五”中，华润三九确实均实现过营收将近翻番。然而，随着处方药领域的医药集采全面铺开，华润三九的处方药业务规模自2019年后持续下滑。
2019—2023年，华润三九处方药业务的营业收入从65.90亿元下滑至52.20亿元，并在2024年上半年进一步同比下滑13.07%至24.17亿元。
若仅靠现有业务的内生增长，华润三九很难实现“十四五”计划的经营目标。邱华伟面临了同样的难题，对此，他选择了更为激进的策略。
2023年，华润三九以29.02亿元现金收购昆药集团28%的股权并取得控股权。年报显示，2023年，华润三九自我诊疗业务实现营收117.07亿元，同比增加3.23亿元，处方药业务实现收入52.02亿元，同比减少7.74亿元，这意味着该公司2023年除昆药集团之外的内生业务（自我诊疗业务+处方药业务）收入同比减少了4.51亿元。
不过，通过将昆药集团2023年实现的77.03亿元营收并表，华润三九2023年实现了247.39亿元的营收，同比增长36.84%。同期，华润三九的商誉同步增长28.26%至51.24亿元，商誉在A股72家中药企业中最高。
即使并表了昆药集团，邱华伟仍然觉得不够。他在接受焦点品牌咨询的公开采访中表示，华润三九只想做中国医药行业的头部企业，现在300亿元估计都做不了头部，需要有更进取的目标。
今年11月29日，华润三九公告称正在筹划重大资产重组，拟以现金62.12亿元收购天士力28%的股权并取得控股权。
时代投研发现，若华润三九顺利收购并控股天士力，这则意味着在邱华伟治下，该公司完成了其经营历史上最重磅的两笔收购。
要知道，在2011—2021年，华润三九累计花费了不到75亿元收购了大大小小的28家企业，若顺利并购天士力，该公司在最近三年将豪掷91.13亿元取得两家医药上市公司的控股权。
结语
走过峥嵘岁月，华润三九这艘大船经历过改革开放的春风，以及激进并购后的至暗时刻，终于纳入华润集团管理体系下实现了长达十余年的稳健经营。
现任董事长邱华伟曾言“华润是靠并购起家的”，虽然他没有明确此华润究竟是哪个华润，不过，不排除是“华润三九”这个名字。
可以看到，并购和高费用广告投放在华润三九的品牌维护、品牌运营和业绩增长上发挥了至关重要的作用。
当掌舵人为行业老兵邱华伟，华润三九在经营目标的制定、并购策略的选择上变得更为激进，这艘大船能否稳健地驶向远方，时间会给出答案。
【参考资料】
1. 华润嫡系之一：三九始末 微信公众号“成长企业常识”
2. 把半辈子浸泡在三九的学生兵–专访华润三九董事长邱华伟 焦点品牌咨询
3. 广东OTC一哥，大方掏出62亿，开始入局整顿 E药经理人
（全文4711字）
免责声明：本报告仅供时代商学院客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“时代商学院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。